Die entscheidende Frage bei vielen Transaktionen ist heute nicht mehr nur, ob ein Deal wirtschaftlich sinnvoll ist, sondern auch, ob er regulatorisch umsetzbar ist. Diese Erkenntnis stand im Mittelpunkt des Roundtables, zu dem der Deutsche AnwaltSpiegel am 25.03.2026 zusammen mit der langjährigen Strategischen Partnerkanzlei Haver & Mailänder in den F.A.Z.-Tower nach Frankfurt am Main eingeladen hatte. Unter dem Titel „Neue Herausforderungen in der Fusionskontrolle, bei FDI und FSR – Wie reagieren Unternehmen auf die neuen Regelungen?“ brachte die Veranstaltung führende Experten aus Beratungspraxis, Wirtschaft und EU-Kommission zusammen, um aktuelle Entwicklungen und deren Auswirkungen auf Unternehmenskäufe und ‑verkäufe zu diskutieren.
Fusionskontrolle: Grundprinzipien und globale Dynamik
Nach der Vorstellung der Referenten durch den Moderator und AnwaltSpiegel-Herausgeber Prof. Dr. Thomas Wegerich und einer Einleitung von Prof. Dr. Ulrich Schnelle, LL.M. (Illinois), erläuterte Elisabeth Wyrembek, LL.M. (London), die Grundprinzipien, Trends und praktischen Herausforderungen der Fusionskontrolle (Merger Control, MC). Dabei prüfen die Wettbewerbsbehörden, wie z.B. Europäische Kommission, Bundeskartellamt, Competition and Markets Authority (CMA) oder Federal Trade Commission (FTC), ob ein Zusammenschluss zu einer erheblichen Behinderung wirksamen Wettbewerbs – d.h. einem „Significant Impediment to Effective Competition“ (SIEC) – führt, insbesondere durch die Begründung oder Verstärkung einer marktbeherrschenden Stellung. Wer anmelden muss, bestimmt sich nach umsatz- und marktanteilsbezogenen Schwellenwerten – und seit einigen Jahren auch nach dem Transaktionswert.
Die schiere Zahl globaler Fusionskontrollverfahren macht deren Komplexität deutlich: Im Jahr 2025 liefen allein in Deutschland rund 900 Verfahren beim Bundeskartellamt, in den USA 2.175, in Großbritannien 881, in Brasilien 873 und in China 706 Verfahren. Hinzu kommen neue Anmeldepflichten: Australien führte zum 01.01.2026 ein verpflichtendes Anmeldesystem ein (nach zuvor freiwilligem Regime), mit bereits 106 Verfahren allein im ersten Quartal 2026. In Afrika arbeiten regionale Wirtschaftsgemeinschaften wie COMESA und EAC an der Entwicklung und Harmonisierung ihrer Fusionskontrollregeln sowie an der Umsetzung des angestrebten „One-Stop-Shop“-Prinzips.
Im Dreieck der wichtigsten Jurisdiktionen haben sich seit 2025 relevante personelle und inhaltliche Verschiebungen ergeben. In den USA übernahm die neue Trump-Administration mit Andrew Ferguson (FTC) und Omeed A. Assefi (DOJ Antitrust Division) die Behördenspitzen; neu eingeführte HSR-Rules wurden im Februar 2025 von einem US-Bundesgericht wegen weitreichender Informationsanforderungen für ungültig erklärt (siehe hierzu auch den Beitrag „Fusionskontrolle in den USA, Teil 1 und 2). Im Vereinigten Königreich hat die CMA unter ihrem neuen Leiter Doug Gurr eine wachstumsorientierte „4P“-Mission formuliert: „Pace, Predictability, Proportionality und Process“ – ein Bekenntnis zu konstruktiverer und schnellerer Zusammenarbeit mit Unternehmen. In der EU stieß die neue Wettbewerbskommissarin Teresa Ribera (Executive Vice-President for a Clean, Just and Competitive Transition) eine Modernisierungsoffensive an: Die Leitlinien für horizontale und vertikale Zusammenschlüsse werden derzeit überarbeitet, wobei digitale Geschäftsmodelle, Innovation und Sicherheitsaspekte stärker in den Fokus rücken.
Im Anschluss daran präsentierte Dr. Marc Zedler, LL.M. (Georgetown), Deputy Head of Unit DG Competition der Europäischen Kommission, wichtige Zahlen zur EU-Fusionskontrolle in 2025: Bei 384 Anmeldungen und 370 Entscheidungen lag das Jahr im oberen Mittelfeld der historischen Entwicklung seit 2004. Dabei dominierte das vereinfachte Verfahren, wobei 86 „Super Simplified“- und 239 vereinfachte Fälle lediglich 34 unbedingten Phase-I-Freigaben und 11 Phase-I-/Phase-II-Freigaben mit Auflagen gegenüberstanden. Die Verfahrensdauer betrug durchschnittlich 40,9 Arbeitstage (inkl. Pre-Notification), nach Anmeldung 28,9 Arbeitstage. Drei „Stop-the-Clock“-Fälle wiesen mit durchschnittlich 23 Arbeitstagen ungewöhnlich lange Aussetzungen auf. Mit 2,43% lag die Interventionsrate deutlich unter dem Zehnjahresdurchschnitt (4,88%). Bemerkenswert sei, dass es keine Phase-II-Interventionen, aber mehr Zusagen bereits in Phase I gab. Alle neun Fälle betrafen ausschließlich strukturelle Zusagen (Veräußerungen). Bei der Überarbeitung der Leitlinien befände sich die Kommission in der Schlussphase. Die öffentliche Konsultation zum vorliegenden Entwurf sei für Frühjahr 2026 geplant, die Annahme für das vierte Quartal 2026.
Zum Abschluss des ersten thematischen Blocks beleuchtete Maximilian Langer, Senior Economist bei Copenhagen Economics, die Fusionskontrolle aus einer dezidiert wirtschaftswissenschaftlichen Position und lieferte damit das analytische Gegenstück zu den juristischen und behördlichen Perspektiven. Dabei verdichtete er seinen Befund eines strukturellen Defizits bei den Bruttoausgaben für Forschung und Entwicklung zu der politischen Kernfrage, wie Fusionskontrolle gestaltet sein müsse, damit Europa als Investitions- und Innovationsstandort wettbewerbsfähig bleibt. Seine Antwort darauf lautete, dass die Planungssicherheit von Investitionen darüber mitentscheide, wie attraktiv Europa als Wirtschaftsstandort sein wird. Investitionen und Innovation seien kein Widerspruch zur Fusionskontrolle, sondern könnten im Rahmen der Effizienzverteidigung produktiv gemacht werden. Die laufende Reform der EU-Fusionskontrollleitlinien sei daher eine Chance, das Regime noch stärker auf eine evidenzbasierte Basis zu stellen.
Investitionsprüfung im Zeitalter geopolitischer Komplexität
Im zweiten Teil des Roundtables ging es um das Thema der Prüfung ausländischer Direktinvestitionen (Foreign Direct Investment, FDI), das von Ulrich Schnelle und Julian Munder (beide Haver & Mailänder) präsentiert wurde. Die Investitionskontrolle greift ab einem Beteiligungserwerb von bereits 10% der Anteile und zielt auf den Schutz nationaler Sicherheit und öffentlicher Ordnung – unabhängig von der Unternehmensgröße des Zielunternehmens. Prüfbehörden sind nationale Regierungen und Ministerien; in Deutschland ist das Bundesministerium für Wirtschaft und Energie (BMWE) zuständig. Besonders im Blickpunkt stehen Sektoren wie Verteidigung, Infrastruktur, Telekommunikation, IT/Daten und Lebensmittel.
Die Zahl der Investitionsprüfungsverfahren in Deutschland hat laut BMWE in den vergangenen Jahren signifikant zugenommen, wobei 45 Verfahren aus 2025 zum Berichtszeitpunkt noch nicht abgeschlossen waren. Weltweit liegen vergleichbare Entwicklungen vor: In den USA liefen 2025 325 FDI-Verfahren, in Großbritannien 1.143 und in Italien 835.
Das FDI-Screening hat sich in wenigen Jahren von einer nationalen Sonderregelung zur flächendeckenden europäischen Norm entwickelt. Während 2019 beim Erlass der ersten EU-FDI-Screening-Verordnung noch viele Mitgliedstaaten kein eigenes Regime hatten, verfügen mittlerweile fast alle EU-Staaten über nationale Prüfmechanismen. Der nächste wesentliche Reformschritt folgte am 11.12.2025: Im Trilog einigten sich Rat, Parlament und Kommission auf eine überarbeitete EU-FDI-Screening-Verordnung, die die Verordnung (EU) 2019/452 aufhebt und ersetzt. Die neue Verordnung soll noch 2026 in Kraft treten und 18 Monate danach – also ab Ende 2027/Anfang 2028 – unmittelbar anwendbar sein.
Aus Brüssel zugeschaltet, erläuterte Maximilian Imgenberg, Policy Officer DG Trade bei der Europäischen Kommission, die Revision des europäischen Rechtsrahmens. Kernstück der Reform sei die verpflichtende Einführung nationaler Screening-Mechanismen in allen 27 Mitgliedstaaten, die in folgenden Mindestbereichen greifen müssen: Güter mit doppeltem Verwendungszweck und Militärgüter, besonders kritische Technologien, kritische Rohstoffe, kritische Infrastruktur (Energie, Verkehr, Digitales), Wahlinfrastrukturen sowie bestimmte Bereiche des Finanzsystems. Flankierend werden Kooperations- und Informationsmechanismen zwischen Mitgliedstaaten und Kommission gestärkt. In Deutschland soll die Umsetzung über das geplante Investitionsprüfgesetz (IPG) erfolgen, für das ein Entwurf in 2026 vorgesehen ist.
Die geopolitisch komplexe Lage – geprägt durch technologische Rivalität mit China, Energieabhängigkeiten und die Erfahrungen aus der COVID-Pandemie – hat die FDI-Prüfung dauerhaft ausgeweitet. Prüfungen betreffen heute längst nicht mehr nur klassische Sicherheitsbereiche wie Rüstung und Verteidigung, sondern auch Lebensmittelversorgung, Gesundheitswesen, kritische Dateninfrastrukturen und Medien. Angesichts dieser Entwicklung ist davon auszugehen, dass die Bedeutung von FDI-Prüfungen weltweit weiter zunehmen wird – zumal westliche Partner wie USA, UK, Australien und Japan ihre eigenen Regime parallel verschärfen.
Das Fehlen behördlicher Leitlinien ist ein zentrales Praxisproblem, das auch die Kommission kennt. Ob und in welchem Umfang die Kommission Leitlinien zu den Sektordefinitionen erlassen wird, um divergierenden nationalen Auslegungen vorzubeugen, bleibt eine offene Frage – zumal das neue Regime die Sektordefinitionen zwar harmonisiert, die Auslegungsspielräume auf nationaler Ebene aber nicht vollständig beseitigt.
Foreign Subsidies Regulation: Neue Pflichten für drittstaatlich subventionierte Bieter
Der dritte Block zur Foreign Subsidies Regulation (FSR) der EU wurde wiederum von Ulrich Schnelle eingeleitet, bevor Glykeria Demataki, Head of Unit FSR Directorate bei der Europäischen Kommission, aus Brüssel zugeschaltet wurde und ausführlich dazu Stellung nahm.
Das Grundanliegen der Verordnung ist die Verhinderung von Wettbewerbsverzerrungen auf dem EU-Binnenmarkt durch staatliche Subventionen aus Drittstaaten – eine Lücke, die das bisherige EU-Beihilferecht (das nur auf mitgliedstaatliche Beihilfen zielt) nicht schließen konnte. Die FSR greift bei M&A-Transaktionen, wenn der Umsatz des Zielunternehmens in der EU 500 Millionen Euro übersteigt und Erwerber und Zielunternehmen gemeinsam in den drei Vorjahren 50 Millionen Euro an drittstaatlichen finanziellen Zuwendungen erhalten haben. Besonders hervorgehoben wurde die sehr weite Definition der Foreign Financial Contribution (FFC): Sie erfasse auch gewöhnliche Warenlieferungen und Dienstleistungen zu Marktpreisen, sofern die Gegenpartei eine staatlich kontrollierte Stelle, Behörde oder die Zentralregierung eines Drittstaats ist. Das führt dazu, dass Unternehmen die Meldeschwellen erreichen können, obwohl sie keine wettbewerbsverzerrenden Subventionen empfangen haben. Daher müssen Unternehmen laufend einen aktuellen Überblick über alle drittstaatlichen Finanzbeiträge der vergangenen drei Jahre vorhalten, aufgeteilt in bloße FFCs, ausländische Subventionen und Subventionen nach Art. 5 (FSR), die den Binnenmarkt am wahrscheinlichsten verzerren. Hinzu kommt ein eigenständiges Voranmeldungs- und Prüfverfahren (Phase I: 25 Arbeitstage; Phase II: 90 Arbeitstage, verlängerbar), das parallel zu Fusionskontrolle und FDI läuft.
Die im Januar 2026 veröffentlichten Kommissionsleitlinien konkretisieren die Verzerrungsbeurteilung nach Art. 4, den Abwägungstest nach Art. 6 und die Call-in-Befugnisse, können aber – nach Auffassung von Experten – strukturelle Schwächen des Regimes nicht beheben. Der von der deutschen Bundesregierung eingebrachte Reformvorschlag, d.h. die Abschaffung der Anmeldepflicht zugunsten eines reinen Call-in-Rechts, spiegelt die Kritik an einer angeblich unverhältnismäßigen Regulierungslast wider.
Laut Glykeria Demataki bewertet die Kommission das FSR-M&A-Instrument als weitgehend funktionsfähig; und sie stellt in diesem Zusammenhang drei Herausforderungen klar heraus:
- Komplexität: Die FSR-Konzepte sind neu und lassen sich weder mit der Fusionskontrolle noch mit dem Kartellrecht oder den Beihilfevorschriften in Einklang bringen.
- Rechtsunsicherheit: Zum gegenwärtigen Zeitpunkt bestehen noch einige Unklarheiten hinsichtlich der Methodik und des Inhalts der Überprüfungen.
- Kooperation: Die Pre-Notification-Phase soll als konstruktive Zusammenarbeit, nicht als bloße Pflichtübung verstanden werden.
Die am 09.01.2026 angenommenen Leitlinien sollen laut Demataki vor allem Vorhersehbarkeit und Transparenz schaffen. Sie klären zunächst, ob die Subvention die Wettbewerbsposition stärkt; dann, ob sie das Wettbewerbsverhalten und die Marktdynamik tatsächlich oder potentiell verändert. Weiterhin beurteilen sie, ob die Subvention die Angebotserstellung beeinflusst hat und das Angebot unangemessene Vorteile bietet. Es sei noch zu früh, um belastbare Aussagen über eine mögliche Abschreckungswirkung der FSR auf M&A-Transaktionen zu treffen. Zur Frage möglicher Schwellenänderungen oder einer „Short Form FS-CO“ (Foreign Subsidies – Concentrations) für unkomplizierte Fälle äußerte sich Demataki zurückhaltend: Diese Entscheidungen hängen vom Ergebnis des Review-Reports ab, der bis Juli 2026 alle relevanten Fragen – Verzerrungsbestimmung, Art.-5-Kategorisierung, Abwägungstest, Ex-officio-Prüfung und Schwellenwerte – erfassen und bewerten würde. Mittelfristig erwartet die Kommission einen breiteren sektoralen Fußabdruck des FSR-Regimes und verstärkte Durchsetzung.
Abschließend analysierte Maximilian Langer die einschlägige „ADNOC/Covestro“-Entscheidung aus ökonomischer Perspektive und arbeitete heraus, wie die Kommission ihre Subsidy-Distortion-Prüfung konkret operationalisiert hat. Der staatliche Ölkonzern des Emirats Abu Dhabi (ADNOC) hatte den Leverkusener Chemie- und Kunststoffkonzern Covestro für rund 15 Milliarden Euro erworben. Die FSR-Prüfung endete mehrere Monate nach der fusionskontrollrechtlichen Freigabe (die bedingungslos erfolgte) – eine für die Praxis bedeutsame zeitliche Entkoppelung. Als Subventionen wurden die unbegrenzte Staatsgarantie, eine zugesagte Kapitalerhöhung sowie steuerliche Sondermaßnahmen in VAE-Freihandelszonen identifiziert. Die Staatsgarantie verbessere ADNOCs Kapitalzugang gegenüber nichtsubventionierten Wettbewerbern, was besonders bedeutsam in einem investitionsgetriebenen, zyklischen Markt sei. Die zyklusbedingten Investitionsschwankungen machten den Kapitalzugangsvorteil asymmetrisch und in Krisenzeiten besonders wertvoll. Dabei bezog die Kommission ausdrücklich die Einschätzungen von Marktteilnehmern in ihre Verzerrungsanalyse ein.
Zur Beseitigung dieser Bedenken verpflichtete sich ADNOC u.a. zur Anpassung seiner Satzung, zur Aufhebung der Staatsgarantie und zur Lizenzierung von Covestros Nachhaltigkeitspatenten zugunsten der europäischen Chemieindustrie für zehn Jahre.
Fazit: Was Unternehmen jetzt wissen müssen
Der Roundtable verdichtete die vorgetragenen Erkenntnisse zu einem klaren Handlungsrahmen für den M&A-Alltag. Alle drei regulatorischen Regime zusammen machen globale Regulatorik zum Deal-Driver – sie bestimmen nicht mehr nur den Zeitplan, sondern zunehmend auch die Struktur und die Realisierbarkeit von Transaktionen.
Für die Praxis ergeben sich die folgenden übergreifenden Leitlinien:
- Frühzeitige, parallele Analyse aller drei Regime: MC, FDI und FSR müssen spätestens in der Due-Diligence-Phase parallel bewertet werden – nicht sequentiell.
- Realistische Zeitplanung: Behörden prüfen intensiver; in Deutschland können allein FDI-Verfahren bis zu sechs Monate dauern. „Signing-to-Closing“-Zeiträume müssen diese Realität abbilden.
- Frühzeitige Datenaufbereitung: Marktanteile, Wettbewerber, drittstaatliche finanzielle Zuwendungen der vergangenen drei Jahre und Eigentümerverhältnisse müssen strukturiert vorliegen.
- Regulatorische Risiken in der Dealstruktur antizipieren: Bislang kommen nur Freigaben unter Auflagen vor. HoHW-Klauseln (Hell-or-High-Water) und Long-Stop-Dates müssen regulatorische Risiken realitätsnah abbilden.
- Investorenrisiken managen: Die Identität des letztlichen wirtschaftlich Berechtigten (Ultimate Beneficial Owner, UBO) und die Stakeholder-Struktur können FDI- und FSR-Prüfungen auslösen oder intensivieren – auch bei vermeintlich rein europäischen Transaktionen.
Unternehmensjuristen und Complianceverantwortliche, die den Dreiklang aus MC, FDI und FSR beherrschen, schaffen nicht nur Rechtssicherheit – sie sichern auch die Handlungsfähigkeit ihres Unternehmens in einem regulatorisch zunehmend anspruchsvollen M&A-Umfeld.
