Das Oberlandesgericht (OLG) München schafft für börsennotierte Unternehmen neue rechtliche Unsicherheiten bei Barkapitalerhöhungen im Wege sogenannter Accelerated Bookbuildings. Im Kern geht es um die Frage, ob neu ausgegebene Aktien bei einem vereinfachten Bezugsrechtsausschluss rückwirkend an der Dividende für das bereits abgelaufene Geschäftsjahr teilnehmen dürfen. Das ist bei bestimmten Accelerated Bookbuildings üblich und notwendig, wird aber durch die Entscheidung unter bestimmten Umständen erschwert.
Accelerated Bookbuilding: Das Schweizer Taschenmesser der Eigenkapitalaufnahme
Accelerated Bookbuildings sind in Deutschland und international ein verbreitetes Instrument, um schnell, flexibel und prospektfrei Eigenkapital aufzunehmen. Sie können der Wachstumsfinanzierung junger börsennotierter Unternehmen dienen, sind Teil der Finanzplanung etablierter Konzerne und passen zur strategischen Finanzierung großer M&A-Transaktionen, ebenso wie zu unplanmäßig dringenden Kapitalbedürfnissen und zur Bewältigung von Krisensituationen. Die neuen Aktien gehen dabei regelmäßig für einen marktnahen Platzierungspreis an ausgewählte Investoren. Im Vergleich etwa zu Bezugsrechtskapitalerhöhungen sind die Kosten und der Verwaltungsaufwand deutlich geringer.
Auch die Hauptversammlung muss nicht extra zusammenkommen. Sie hat den Vorstand typischerweise schon vorab ermächtigt, die Kapitalerhöhung in einem bestimmten Rahmen selbst durchzuführen (sogenanntes genehmigtes Kapital).
Anders als bei einer Kapitalerhöhung mit Bezugsrechten haben die existierenden Aktionäre der Gesellschaft bei einem Accelerated Bookbuilding keine Möglichkeit, neue Aktien zu beziehen – die Kehrseite der hohen Geschwindigkeit der Platzierung. Accelerated Bookbuildings benötigen vom Planungsbeginn bis zur vollständigen Durchführung häufig nur wenige Tage. Die Platzierung bei institutionellen Investoren erfolgt sogar innerhalb weniger Stunden, ohne dass eine mehrtägige Bezugsfrist abgewartet werden muss. Für interessierte Aktionäre entsteht trotzdem kein Nachteil: Wegen des marktnahen Platzierungspreises können sie Aktien zu demselben oder einem ähnlichen Preis über die Börse nachkaufen.
In diesem Fall: Böse Überraschung beim Registergericht
Im jetzt entschiedenen Fall hatte das Management der sdm SE eine Kapitalerhöhung per Accelerated Bookbuilding beschlossen. Ausgewählte Investoren kamen zum Zug, ein marktnaher Platzierungspreis wurde gefunden, die Bezugsrechte der Aktionäre wurden ausgeschlossen, ein ebenso marktüblich vorab von der Hauptversammlung beschlossenes genehmigtes Kapital bildete die rechtliche Grundlage. Es war Januar, das alte Geschäftsjahr war gerade zu Ende gegangen, die Jahreshauptversammlung stand noch aus und mit ihr der Beschluss über die Gewinnverwendung und die Dividende für das alte Geschäftsjahr. Entsprechend sollten die neuen Aktien zum Gewinn auch für das abgelaufene Geschäftsjahr berechtigen. Sonst hätten sich bis zur Hauptversammlung die Aktien der Gesellschaft in einen Teil mit Gewinnberechtigung und einen (neuen) Teil ohne Gewinnberechtigung für das abgelaufene Geschäftsjahr aufgeteilt. Auch angemeldet wurde die Kapitalerhöhung noch zwischen dem Geschäftsjahresende und der Hauptversammlung. Bis hierhin lief alles wie bei vielen anderen Kapitalerhöhungen.
Aber diesmal verweigerte das Registergericht die Eintragung – weil der Ausschluss des Bezugsrechts und das Verwenden des genehmigten Kapitals im Zusammenwirken mit der Rückwirkung der Gewinnberechtigung der neuen Aktien die Rechte der Altaktionäre insgesamt auf unzulässige Weise einschränkten und den Aktionären gleichzeitig keine ausreichenden Schutzmechanismen zur Verfügung stünden. Die Gesellschaft legte noch Beschwerde ein; das OLG München bestätigte die Entscheidung rechtskräftig (Beschluss vom 28.05.2026, Az. 31 Wx 82/26 e). Die sdm SE ist inzwischen in der Insolvenz.
Der Beschluss widerspricht sowohl der gängigen Marktpraxis als auch der verbreiteten Meinung unter Aktienrechtsexperten – und er schafft Rechtsunsicherheit in bestimmten Konstellationen. Dürfen neue Aktien, die in einem Accelerated Bookbuilding bezugsrechtsfrei aus genehmigtem Kapital ausgegeben werden, künftig nur noch für das laufende Geschäftsjahr dividendenberechtigt sein?
In der Praxis würde das zu dem befremdlichen Ergebnis führen, dass zwischen dem Geschäftsjahresende und der ordentlichen Hauptversammlung, bis zu der die bestehenden Aktien zwingend eine Dividendenberechtigung für das abgelaufene Geschäftsjahr tragen, solche Kapitalerhöhungen nicht mehr uneingeschränkt durchgeführt werden könnten. Neue Aktien mit derselben Dividendenberechtigung könnten dann höchstens per Bezugsrechtskapitalerhöhung oder durch Beschluss einer außerordentlichen Hauptversammlung ausgegeben werden.
Keine Platzierbarkeit ohne Dividendenrecht
Denn ohne Dividendenberechtigung für das abgelaufene Geschäftsjahr wären die neuen Aktien mit den bereits zugelassenen Aktien des Emittenten zunächst nicht fungibel und hätten bis zum Dividendenzahlungstag eine eigene ISIN (International Securities Identification Number). Sie wären bei Investoren schon mangels Liquidität in aller Regel nicht platzierbar.
Im Ergebnis hat das Gericht damit die jüngsten Bemühungen des Gesetzgebers ausgebremst, gerade die Eigenkapitalfinanzierung börsennotierter Unternehmen zu erleichtern und eine flexible Kapitalaufnahme zur Finanzierung von Wachstum zu ermöglichen.
Gleichzeitig wird man der Entscheidung nicht gerecht, wenn man sie als Grundsatzentscheidung und fundamentale Weichenstellung einordnet. In den Entscheidungsgründen des Gerichts heißt es insofern fast relativierend, dass es sich um eine „Einzelfallentscheidung anhand der konkreten Umstände“ handele. Unter den richtigen Umständen, so viel ist also sicher, wäre die Entscheidung anders ausgefallen – und es bleibt auch in Zukunft noch Platz für eine Fortsetzung der bisherigen Marktpraxis, neue Aktien mit rückwirkender Dividendenberechtigung im Rahmen eines Accelerated Bookbuildings auszugeben. Empfehlenswert dabei jetzt aber: Der Vorstand berücksichtigt ausdrücklich die Interessen der bestehenden Aktionäre, insbesondere hinsichtlich des Ausschlusses der Bezugsrechte und der rückwirkenden Dividendenberechtigung der neuen Aktien, auch und gerade in Abwägung mit den Interessen der Gesellschaft, die Kapitalerhöhung auf diesem Weg durchzuführen.
Deutlich mehr Kommunikation und Abstimmung erforderlich
Für die Praxis bedeutet die Entscheidung des OLG, dass der Vorstandsbeschluss zur Durchführung eines Accelerated Bookbuildings ausreichende Gründe für den Ausschluss des Bezugsrechts der Altaktionäre und die rückwirkende Dividendenberechtigung der neuen Aktien dokumentieren sollte, die in der Abwägung die Interessen der Altaktionäre überwiegen. Auch das Interesse der Gesellschaft an der Art und Weise der Kapitalerhöhung und den daraus erlösten Mitteln kann dabei einfließen. Wie spezifisch diese Gründe formuliert sein müssen, wird sich erst in der Praxis zeigen.
Zeitlich betrifft der OLG-Beschluss diejenigen Kapitalerhöhungen, die zwischen dem Start des jeweiligen Geschäftsjahrs (in der Regel: 01.01.) und der ordentlichen Hauptversammlung stattfinden. Bei Transaktionen in diesem Zeitraum empfiehlt es sich dringend, die Handelsregistereintragung vorab mit dem zuständigen Registergericht abzustimmen, falls – wie üblich – ein Bezugsrechtsausschluss und eine rückwirkende Gewinnberechtigung der neuen Aktien vorgesehen sind.
Ergänzend kann der Vorstand die begleitende Investor-Relations-Kommunikation nutzen, um den wirtschaftlich-unternehmerischen Nutzen der Kapitalerhöhung und speziell der Platzierung bei ausgewählten Investoren und der rückwirkenden Gewinnberechtigung auch in diesem Rahmen zu unterstreichen. Wenn der Vorstand dann in der folgenden Hauptversammlung formal über den Bezugsrechtsausschluss berichtet, bietet sich nochmals die Gelegenheit, erklärende Worte für die rückwirkende Dividendenberechtigung der neuen Aktien anzubringen.
Schließlich gilt: Der Beschluss des OLG München hat keine Bindungswirkung für Register- und Obergerichte anderer Bezirke. Inwieweit er Ausstrahlungswirkung auf andere Gerichte hat, werden die kommenden Monate und gegebenenfalls Jahre zeigen.
