Transparenz erreicht, zum Teil über das Ziel hinausgeschossen

Im Blickpunkt: MiFID II – weiterer Ausbau des Anlegerschutzes

Von Moritz Gerstmayr und Philippe Lorenz

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Zehn Jahre nach Verabschiedung der MiFID-Richtlinie im April 2004 hat der Europäische Gesetzgeber mit der zweiten Finanzmarktrichtlinie 2014/65/EU (MiFID II) ein grundlegend überarbeitetes Regelwerk erlassen. Dadurch soll insbesondere Missständen in der Anlageberatung begegnet sowie eine Stärkung des Schutzes der Anleger erreicht werden. „Das große Ziel von MiFID II ist ein besserer Anlegerschutz“, machte auch BaFin-Exekutivdirektorin Elisabeth Roegele mit Inkrafttreten der deutschen Umsetzungsrechtakte zu MiFID II zum 03.01.2018 deutlich. Mit Umsetzung der MiFID II in deutsches Recht sind mit dem neuen Wertpapierhandelsgesetz (WpHG) sowie der aktualisierten Wertpapierdienstleistungs-Verhaltens- und -Organisationsverordnung (WpDVerOV) zwei zentrale Regelungswerke in Kraft getreten, die – flankiert durch delegierte EU-Verordnungen und -Richtlinien – neue Vorgaben insbesondere zu Product-Governance, Geeignetheitserklärung, Kostentransparenz, Taping und zum Umgang mit Zuwendungen enthalten.

Product-Governance

Mit den Neuregelungen zur Product-Governance werden Wertpapierdienstleistungsunternehmen als „Produzenten“ von Finanzinstrumenten in die Pflicht genommen (also diejenigen Institute, die Finanzinstrumente zum Verkauf an Kunden konzipieren), nicht mehr (allein) die Produktvertreiber (Intermediäre). Nunmehr ist bereits bei der Produktentwicklung der sogenannte Zielmarkt eines Finanzinstruments zu bestimmen, die Produkthersteller müssen also den potentiellen Kundenkreis von Anfang an festlegen. Auf diese Weise soll sichergestellt werden, dass der Vertrieb den vorgegebenen Zielmarkt kritisch prüft und für seinen Kundenstamm entsprechend konkretisiert. Entscheidend ist somit, dass Finanzinstrumente so ausgestaltet sind, dass sie den Bedürfnissen eines bestimmten Zielmarkts entsprechen und die Strategie für den Vertrieb der Finanzinstrumente mit diesem Zielmarkt vereinbar ist. Indirekt trifft diese Verpflichtung allerdings auch nicht unmittelbar vom Anwendungsbereich der MiFID II erfasste Marktteilnehmer, wie etwa Fondsgesellschaften, die andernfalls um den Vertrieb ihrer Produkte fürchten müssen.

Produktintervention

Bereits seit Inkrafttreten des deutschen Kleinanlegerschutzgesetzes im Jahr 2015 (im Vorgriff auf MiFID II) verfügt die BaFin über das Instrument der Produktintervention. Gibt es bei Produkten Bedenken hinsichtlich des Anlegerschutzes oder werden Gefahren für das ordnungsgemäße Funktionieren, die Integrität oder die Stabilität der Finanz- und Warenmärkte erkannt, kann sie Vermarktung, Vertrieb und Verkauf von Finanzin­strumenten verbieten oder beschränken (so hat die BaFin kürzlich von einem ursprünglich geplantem Retailvertriebsverbot für bonitätsabhängige Schuldverschreibungen abgesehen und sich mit einer Selbstverpflichtung der Emittenten zufrieden gegeben).

Geeignetheitserklärung

Im Rahmen des unmittelbaren Vertriebs an die Endkunden ist die Einführung einer sogenannten Geeignetheitserklärung eine der wesentlichen Neuerungen. Sie tritt bei der Anlageberatung als zentrales Dokument an die Stelle des bisherigen Beratungsprotokolls, bietet anders als dieses allerdings keine Darstellung der Beratung, sondern vielmehr eine kondensierte Begründung des Ergebnisses der Beratung. So muss der Anlageberater dezidierte Angaben machen, inwiefern die abgegebene Empfehlung mit den Zielen und persönlichen Umständen der Kunden zusammenpasst. Dadurch bekommen Anleger künftig eine konkrete Zusammenfassung an die Hand, die ihnen einen unmittelbaren Überblick über die Grundlagen der ihnen erteilten Anlageempfehlungen verschafft, um diese besser nachvollziehen und eigenständig beurteilen zu können. Um den zivilrechtlichen Anforderungen nachzukommen, verfassen in der Praxis die meisten Anbieter jedoch auch weiterhin ein Gesprächsprotokoll.

Kostentransparenz

Künftig müssen Informationen zu Kosten und Nebenkosten, die mit der Wertpapierdienstleistung sowie den Finanzinstrumenten verbunden sind, dem Anleger konkreter offengelegt werden als bisher. So muss dem (potentiellen) Anleger vor der Ausführung der Geschäfte eine Kostenübersicht zur Verfügung gestellt werden, die sowohl kumuliert die Gesamtkosten als auch einzeln aufgeschlüsselt die Kosten der Finanzinstrumente, der Wertpapierdienstleistung sowie der Zuwendungen – jeweils als Geldbetrag sowie prozentual – ausweist (sogenannte Ex-ante-Kostenübersicht). Auf Nachfrage sind dem Kunden diese Kosten wiederum aufgeschlüsselt nach einmaligen Kosten, fortlaufenden Kosten, Kosten im Zusammenhang mit den Geschäften und Nebendienstleistungen sowie Nebenkosten auszuweisen. Zweck dieser Regelung ist es, dem (potentiellen) Anleger bereits vorab eine genaue Kostenübersicht zu vermitteln, mittels derer er die angebotenen Dienstleistungen einschätzen und vergleichen kann.

Ergänzt wird diese Ex-ante-Kostenübersicht durch eine sogenannte Ex-post-Kostenübersicht, die dem Anleger regelmäßig nachlaufend zur Verfügung gestellt werden muss, um diesem auch nach der Anlageentscheidung eine umfangreiche Kostentransparenz zu bieten.

Taping

Als weitere Anlegerschutzmaßnahme haben Wertpapierdienstleistungsunternehmen nunmehr Telefongespräche sowie externe und interne elektronische Kommunikation aufzuzeichnen, die sich auf Kundenaufträge beziehen (sogenanntes Taping). Damit Anleger die Inhalte des Gesprächs und insbesondere die Risikoaufklärung exakt nachvollziehen können, müssen Unternehmen die Aufzeichnungen auf Verlangen des Kunden herausgeben. Dies bedeutet, dass letztlich die gesamte Kundenkommunikation und der gesamte Bereich des Kundengesprächs aufzuzeichnen sind, auch wenn die Kommunikation nicht zum Geschäftsabschluss der Dienstleistung führt. Dies birgt technische und organisatorische Herausforderungen für die Branche, auch weil viele Fragen hierzu noch nicht abschließend geklärt sind.

Zuwendungen

Hinsichtlich Zuwendungen, letztlich also Provisionen, Gebühren und geldwerten Vorteilen, die Wertpapierdienstleistungsunternehmen im Zusammenhang mit einer Wertpapierdienstleistung durch einen Dritten erhalten oder gewähren, bestand auch schon unter dem alten Recht ein grundsätzliches Annahme- bzw. Gewährungsverbot. Durchbrochen wird dieses Verbot nur unter den engen Ausnahmen, dass die Zuwendungen darauf ausgelegt sind, die Qualität der erbrachten Dienstleistung zu verbessern, dass sie der ordnungsgemäßen Erbringung der Dienstleistung im bestmöglichen Interesse des Kunden nicht entgegenstehen und ihre Existenz ebenso wie ihre Art und der Umfang dem Kunden umfassend offengelegt werden.

Diese Offenlegung muss künftig unmissverständlich erfolgen, alle Zuwendungen sind also grundsätzlich einzeln auszuweisen. Die bisherige Möglichkeit, Zuwendungen pauschaliert offenzulegen, wurde auf Ausnahmefälle begrenzt.

Ferner rückt nach dem neuen Recht die Frage der Qualitätsverbesserung in den Fokus. Neue Regelfallbeispiele konkretisieren, mit welchen Maßnahmen eine Qualitätsverbesserung erreicht werden kann. Auch ist jetzt klargestellt, dass laufende Zuwendungen nur durch laufende Vorteile gerechtfertigt werden können, was insbesondere sogenannte Bestandsprovisionen deutlich erschwert.

Einschätzung

Insgesamt hat der Gesetzgeber mit diesen Maßnahmen unter MiFID II vor allem die Anforderungen an die Transparenz gesteigert und will so Anlegern die Möglichkeit eröffnen, sich selbst ein besseres Bild der erbachten Wertpapierdienstleistungen zu verschaffen. Dies dient dem Anlegerschutz und steht im europäischen Kontext, etwa mit der PRIIPs-Verordnung, den Transparenzgedanken noch weiter zu stärken.

Allerdings ist der Gesetzgeber an der einen oder anderen Stelle über das Ziel hinausgeschossen. So führen die Anforderungen an das Taping ebenso wie die gesteigerten Anforderungen an eine Qualitätsverbesserung im Zusammenhang mit Zuwendungen gerade für kleinere Anbieter zu einem erheblichen Mehraufwand und einer damit verbundenen Kostensteigerung. Darüber hinaus bestehen weiterhin Unklarheiten bei der Kostenberechnung, was eine Vergleichbarkeit für die Anleger erschwert. Insofern wird sich zeigen, wie die von der BaFin angekündigte „Aufsicht mit Augenmaß“ für ein Regulativ sorgen wird. Denn eine sonst zu befürchtende Konsolidierung auf dem Markt der Finanzdienstleister würde in erster Linie zu Lasten der Anleger gehen.

moritz.gerstmayr@gsk.de

philippe.lorenz@gsk.de